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2023年03月03日 來源：證券日報

回首2022年，面對復雜多變的國際環(huán)境和艱巨繁重的國內改革發(fā)展任務，中國人民銀行（下稱“央行”）將穩(wěn)增長放在更加突出的位置。貨幣政策“穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進”，充分發(fā)揮總量和結構的雙重功能，流動性保持合理充裕，貨幣信貸合理增長，綜合融資成本穩(wěn)中有降，有力支持穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤，為經(jīng)濟高質量發(fā)展提供了穩(wěn)支撐。

去年年底召開的中央經(jīng)濟工作會議提出，“貨幣政策要更加精準有力”。央行在近期發(fā)布的《2022年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》（下稱《報告》）中重申這一要求。在分析人士看來，“精準”意味著政策工具將更注重解決經(jīng)濟修復中的結構性問題，“有力”意味著貨幣政策支持穩(wěn)增長目標更為明確。

展望下一階段，畢馬威中國首席經(jīng)濟學家康勇在接受《證券日報》記者采訪時表示，總量方面，當前我國貨幣政策的數(shù)量工具和價格工具都仍有空間，后續(xù)降準降息概率依舊存在；結構方面，預計將繼續(xù)落實好一系列結構性貨幣政策，做到合理適度、有進有退，持續(xù)加大對普惠小微、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、基礎設施等重點領域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。

2023年流動性將繼續(xù)保持整體平穩(wěn)

保持流動性合理充裕是金融支持實體經(jīng)濟的重要條件。

2022年，央行綜合運用降準、中期借貸便利（MLF）、再貸款、再貼現(xiàn)和公開市場操作等多種方式投放流動性，引導貨幣市場利率中樞下行，為經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間提供了適宜的流動性環(huán)境。

去年，央行兩次降準釋放長期資金超1萬億元。在完全核銷歷史成本的基礎上，央行依法向中央財政上繳結存利潤1.13萬億元，為全社會提供的新增可用資金規(guī)模相當于全面降準約0.5個百分點的力度，主要用于留抵退稅和增加對地方轉移支付，支持助企紓困、穩(wěn)就業(yè)、保民生，對穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤發(fā)揮了重要作用。

此外，央行按月開展MLF操作，在保障中長期流動性合理供給的同時，又發(fā)揮著中期政策利率信號作用和利率引導功能。2022年全年累計開展MLF操作45500億元；操作利率則兩次下調，去年1月份由2.95%下調至2.85%，8月份再度下調10個基點至2.75%。

在運用降準、MLF等多種方式投放中長期流動性的基礎上，央行每日開展公開市場操作，靈活精準把握操作的力度和節(jié)奏，保持銀行體系流動性合理充裕。2022年，公開市場7天期逆回購操作中標利率兩次下行共20個基點，帶動降低綜合融資成本。

央行數(shù)據(jù)顯示，2022年末，隔夜和7天期Shibor分別為1.96%和2.22%，同比分別下降17個和5個基點。2022年末，金融機構超額準備金率為2.0%，銀行體系流動性合理充裕。

去年年底召開的中央經(jīng)濟工作會議提出，“要保持流動性合理充裕，保持廣義貨幣供應量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”。央行在《報告》的關于“下一階段主要政策思路”中亦重申了這一表述。

民生銀行首席經(jīng)濟學家溫彬在接受《證券日報》記者采訪時表示，預計今年流動性將繼續(xù)保持整體平穩(wěn)。

“目前經(jīng)濟正逐步回穩(wěn)向好，但基礎尚不穩(wěn)固。從外部看，全球經(jīng)濟增速放緩導致出口需求減弱；從內部看，居民消費和房地產(chǎn)回升的力度還需進一步觀察，需要流動性穩(wěn)定和寬信用支持。同時，美聯(lián)儲加息還在延續(xù)，國內通脹壓力仍需警惕，貨幣政策和流動性也不可能過于寬松。”溫彬表示，預計央行將繼續(xù)根據(jù)各時點的資金面和利率變化，通過逆回購、MLF、PSL投放和再貸款工具等，靈活、精準地進行精細化調控，滿足短期和中長期流動性供需平衡，強化定向和結構性支持，以適宜的流動性鞏固經(jīng)濟回穩(wěn)向上態(tài)勢。

結構性貨幣政策工具做“加法”

在發(fā)揮總量功能的基礎上，創(chuàng)新運用結構性貨幣政策工具已成為近年來我國貨幣政策調控的重要特征。從實施成效來看，結構性貨幣政策工具起到“四兩撥千斤”的撬動作用，有效助力市場主體紓困、促進實體經(jīng)濟發(fā)展。

去年以來，央行除了完成兩項普惠小微直達工具的接續(xù)轉換，還推出了科技創(chuàng)新和普惠養(yǎng)老兩項專項再貸款，聚焦新發(fā)展階段中的重點任務。隨后又相繼推出交通物流、設備更新改造等專項再貸款，強化對重點領域的精準支持。

在前期創(chuàng)設的2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款基礎上，去年5月初央行又增加了1000億元額度，進一步釋放煤炭先進產(chǎn)能，保障能源安全穩(wěn)定供應，支持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。此外，還設立了普惠小微貸款減息支持工具、收費公路貸款支持工具、保交樓貸款支持計劃等工具。

央行披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2022年末，結構性貨幣政策工具余額約6.4萬億元，約占貨幣當局總資產(chǎn)的15%。

這一系列結構性貨幣政策工具設計了激勵相容機制，將央行資金與金融機構對特定領域和行業(yè)的信貸投放掛鉤，讓金融活水精準滴灌到經(jīng)濟發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)。同時，結構性貨幣政策工具還具有基礎貨幣投放功能，有助于保持銀行體系的流動性充裕，支持信貸總體平穩(wěn)增長。

開發(fā)性金融工具發(fā)揮了重要作用。去年央行還指導設立了兩批次共7399億元政策性開發(fā)性金融工具，支持基礎設施建設撬動有效投資。國家發(fā)展改革委數(shù)據(jù)顯示，截至2022年11月底，兩批共7399億元金融工具支持的2700多個項目已全部開工建設，主要用于支持交通、能源、水利、冷鏈物流、職業(yè)教育、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)設施、保障性安居工程、新基建等重大項目建設。

今年，結構性貨幣政策工具還將繼續(xù)發(fā)力。央行《報告》在“下一階段主要政策思路”中提出，“發(fā)揮結構性貨幣政策工具的激勵引導作用”。

中信證券首席經(jīng)濟學家明明在接受《證券日報》記者采訪時表示，“激勵”指的是政策工具對于特定投資行為的獎勵機制，“引導”則是指引導資金流向特定的支持領域?！秷蟾妗吩趯Y構性貨幣政策工具的部署上還新增了“推動消費有力復蘇，增強經(jīng)濟增長潛能”的表述，預計后續(xù)央行將發(fā)揮結構性工具對于消費需求的推動作用，或將有增量促消費結構性工具推出。

“展望未來，結構性貨幣政策工具仍是重中之重。”華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師張瑜表示，首先，前期的各類貨幣政策工具有望進一步發(fā)力；其次，普惠小微貸款減息支持工具、收費公路貸款支持工具、民企債券融資支持工具和保交樓貸款支持計劃也將發(fā)揮更大作用；最后，政策性開發(fā)性金融工具在2023年或上升至萬億元級別，進一步支持了基礎設施建設，撬動有效投資。

降準窗口期將到來

“展望2023年，我國經(jīng)濟運行有望總體回升，經(jīng)濟循環(huán)將更為順暢?！毖胄性凇秷蟾妗分刑岢?，“當前外部環(huán)境依然嚴峻復雜，國內經(jīng)濟恢復的基礎尚不牢固”。

財信研究院副院長伍超明對《證券日報》記者表示，當前國內需求收縮、預期偏弱等問題依舊存在，加之受綜合通脹指數(shù)回落幅度大于實體名義融資成本降幅的影響，我國實際利率水平攀升至偏高水平。預計二季度是年內CPI和PPI的低點，上半年實際利率水平存在進一步上行壓力，會對需求形成抑制。因此，降低融資成本提振需求、改善預期仍有必要。

“在穩(wěn)增長、擴內需訴求和海外加息約束弱化情況下，今年貨幣政策難以收緊?？傮w來看，今年總量政策仍可期待，將更好地滿足實體經(jīng)濟需要，保持流動性合理充裕?！睖乇虮硎荆禍屎徒迪⑷杂锌臻g和必要。

從具體時點來看，溫彬預計，4月份和10月份或是降準的觀察窗口期，降準將釋放長期資金，有助于降低銀行體系資金成本。政策利率短期內則將保持穩(wěn)定。隨著銀行凈息差持續(xù)收窄，銀行負債端成本變動情況將影響貸款利率進一步下降的空間。

部分機構亦持相似觀點。光大證券研報認為，考慮到寬信用的趨勢尚不穩(wěn)健，流動性并不具備收緊的基礎，在全國兩會確定赤字率和專項債券新增額度后，4月份開始政府債券融資規(guī)模有望再度沖高，疊加4月份是傳統(tǒng)繳稅大月，也將對流動性形勢產(chǎn)生明顯擾動。

在伍超明看來，年內是否進一步采取降息動作，取決于經(jīng)濟恢復是否符合預期。但是，降息需要降準配合，通過降準釋放低成本資金，有效緩解銀行體系流動性約束，增強銀行放貸意愿，才能更好地達到寬信用效果。